最近，我收到了多封电子邮件，其中提到了晨星（Morningstar）的一篇文章，内容是关于摩根大通对未来十年 标普500指数收益下降的预警。紧接着，我又收到了大量邮件，谈及高盛最近的警告，称未来十年美股的年化收益率可能仅为3%。

标准普尔500指数已实现10年年化回报率与预测回报率

针对这一连串的警告，有必要进行一次深入的分析。我们先来看看摩根大通文章的结论：

“根据投资银行的模型预测，标普500指数的平均日历年度回报率可能会降至5.7%，这大约是二战以来水平的一半。这意味着千禧一代和Z世代可能无法像他们的父母和祖父母那样，从美国股市中获得丰厚的回报来充实自己的退休账户。”

不过，要是长期关注美股，对这种观点或许并不陌生。然而，过去十年，美股创下了超高的投资回报，于是许多人开始怀疑“这次是否不一样”，我们此前曾提及：

“下图展示了自1928，数据来自纽约大学斯特恩商学院（Stern School of Business）教授Aswath Damodaran。图表显示，从1928年到2023年，市场经过通胀调整后的回报率为8.45%。然而，自2008年金融危机之后，各时期的回报率却跃升了近四个百分点。十多年来，许多投资者已经习惯了从金融市场获得高额的投资组合回报。但这样的预期在未来还能继续实现吗？”

算术平均标准普尔500指数总实际回报

经过十多年的时间，许多投资者已经变得过于自信，认为这些高回报率“理所当然”。然而，现实可能并非如此。

股市是一个错综复杂的生态系统，其走势受到多种因素的影响，包括估值、通胀、货币政策以及政治监管等。在我们步入一个可能面临更高平均通胀（与过去十年相比）、央行货币政策支持减少以及政治不确定性加剧的新时期时，投资者应该更加谨慎地考虑这些因素对未来股市回报的潜在影响。

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估值，作为预判未来股市回报的关键要素，却并非一个理想的市场择时工具。它仅能反映价格相对于收益的变动快慢，数据揭示，我们的综合消费者信心指数与标普500指数近一年的估值之间存在着紧密的关联。

消费者信心vs估值

然而，放眼长远，估值的重要性便凸显出来。历史数据清晰地显示，当股票价格相对于收益偏高时，未来十年的投资回报往往会走低。市盈率（P/E）等指标，正是用来衡量这种关系的常用工具。反之，当估值处于低位时，未来的投资回报则有望提升。下面的散点图，便直观地对比了滚动十年期间的估值与回报情况。

远期10年期实际回报与估值

无可否认，与历史平均水平相比，当前美国股市的估值确实偏高。标普500指数的周期性调整市盈率（CAPE）依然远超其长期增长趋势线。这种高估值，既反映了市场的乐观情绪，也可能是一个值得警惕的信号。若市场定价过于乐观，任何风吹草动都可能引发大幅回调。

CAPE估值与偏离趋势

但关键在于：高估值并不意味着未来十年每一年都会遭遇低回报。它仅仅预示着，未来十年的“平均”回报水平可能会降低。

下图展示了一个假设的年度市场回报情况，其中十年平均回报率仅为3%。值得注意的是，尽管有70%的年份回报率达到了10%或更高，但30%的年份却出现了负回报，这极大地拉低了整体的平均水平。这背后，其实是市场下跌与时间因素的交织影响。

平均回报与年回报

此外，通胀也构成了对未来回报的另一大挑战。

过去十年间，美联储与全球其他央行持续推行了极为宽松的货币政策。近乎零的利率与大规模的资产收购（也就是量化宽松）举措，不仅降低了借贷成本，还激发了投资者的风险承受能力，进而推高了股市的回报。

然而，一旦通胀率稳固在美联储设定的2%目标利率或其上方，央行或将不得不收紧这些政策。尽管美联储已在逐步缩减其资产负债表，但政府支出（例如《通胀削减法案》和《芯片法案》）仍在为经济增长和企业盈利提供有力支撑。

政府干预vs股市

美联储虽已开始降息，但已明确表示，联邦基金利率不太可能再回归到零的水平。因此，如果央行持续维持高利率环境，并继续缩减其资产负债表，那么曾经“轻松盈利”的环境或将发生根本性转变，这无疑会给未来的投资回报带来压力。

股市回报的另一大影响因素是政治的不确定性。展望未来，有几项潜在的监管变革可能会对市场带来显著影响。例如，税收增加、环境法规的加强以及劳动法的调整，都可能成为企业盈利的绊脚石。

其中，企业所得税可能上调的问题备受关注。尽管美国政府已提出对企业和高净值个人增税的议案，但此类措施能否在国会顺利通过，目前仍是一个未知数。一旦企业所得税率上升，企业的税后利润很可能会缩减，进而对股价产生向下的压力。

另一个值得密切关注的领域是科技行业的监管动态。全球监管机构对大型科技公司的审查日益严格，审查的内容涵盖了从隐私保护到反垄断等多个方面。鉴于科技公司在当前市场中的重要地位，任何旨在限制大型科技公司权力的新监管规定，都可能对股市的整体表现产生深远的影响。

正如文章开头所言，估值虽非判断市场时机的有效指标，却能为我们揭示资产泡沫的真相、洞悉投资者的心理，并预判未来的投资回报。

无论我们采用何种估值方法，得出的结论都指向同一个方向：从当前的估值水平来看，投资者在未来十年内可能面临较低的预期回报率。

当然，也有很多人持不同观点，他们认为这轮“牛市”还将持续数年。但遗憾的是，目前还没有任何估值指标能够支撑这一乐观预期。

不过，尤其是在美联储和全球央行开始逐步退出干预周期的背景下，这一趋势将更加明显。

这一预测并不意味着在未来十年里，市场每年都会陷入低回报的困境。在这期间，我们仍有可能迎来一些投资的好年份。但遗憾的是，。

这便是投资的真相。正如在过去十年，市场时而会迎来令人瞩目的牛市，但要想享受这些上涨的红利，就必须坦然面对最终不可避免的下跌。这是每一个经济和商业周期中，市场周期所必经的完整过程。

尽管很多人满怀希望，但无人能够改变市场和经济的周期性规律。虽然。

“这次也不会例外”，最终，众多投资者将再次被这一朴素而深刻的道理所警醒：

“”

然而，令人遗憾的是，这些深刻的教训往往以最为残酷的方式呈现在我们面前。

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翻译：刘川